Mart ayı Ekonomik Bülteni
Enflasyonda düşüş eğilimi faiz indirimlerini destekliyor...
Geçtiğimiz günlerde gelen haberler, genel olarak Avrupa’nın ve özellikle de Almanya’nın savunma harcamalarında önemli artışlar planlayarak elini taşın altına koyduğuna işaret ediyor. Bu durum ABD'de büyümenin yavaşladığına dair göstergelerin arttığı bir dönemde gerçekleşiyor. Aynı zamanda Trump yönetimi gümrük tarifelerinin daha geniş çapta uygulanması yolunda adımlar atıyor; dolayısıyla küresel piyasalarda geniş çaplı gümrük vergileriyle ABD’de ekonomik aktivitenin önemli ölçüde ivme kaybedebileceği endişeleri belirginleşiyor. Bu durum, ABD Merkez Bankası (Fed) 'nın daha fazla destek sunması gerekebileceği değerlendirmelerini de beraberinde getiriyor. Öte yandan, Trump yönetimi kaynaklı istihdam kayıplarına ilişkin endişelere rağmen, işsizlik düşük ve enflasyon hala oldukça yüksek seyrediyor; bu nedenle ING küresel araştırma yaz sonundan önce bir faiz indirimi olasılığını çok az görüyor. Bununla birlikte, Eylül ve Aralık aylarında faiz indirimine gidilmesi ve üçüncüsünün gelecek yıl Mart ayında yapılması ihtimalini ise yüksek olarak değerlendiriyor. Avro Bölgesi’nde mali harcamaları tarihi ölçekte arttırma kararlarının ardından Avro, bir hafta öncesine kıyasla Dolar karşısında %4’ten fazla değer kazandı. Alman tahvil getirileri de neredeyse 40bp yükseldi. Bu gelişmelerin ardından ING küresel araştırma 2025 sonu için Avro/Dolar tahminini 1.02’den 1.08’e, gelecek yıl içinise 1.05’ten 1.10’a yükseltti. Öte yandan, 2. çeyrekte Euro için gümrük tarifelerinden kaynaklanan aşağı yönlü riskler de devam ediyor. Ancak ING; Alman mali yaklaşımındaki tarihsel değişimin ardından, ABD tarifeleri hesaba katıldığında bile bu gelişmenin bir sonucu olarak Avro/Dolar paritesinin önceki tahminine göre daha yüksek bir düzeyde seyretme ihtimalinin çok güçlü olduğunu tahmin ediyor. Yurtiçinde ise; sıkı para politikası duruşuna rağmen yurt içi talepte bir toparlanma gözleniyor. Çeyrek bazlı GSYİH değişimine dayalı büyüme eğilimi, özel tüketimin 2024'ün 2. ve 3. çeyreklerinde yaşanan daralmaların ardından tarihî bir zirveye ulaşmasıyla önemli ölçüde hızlandı. Net dış talebin büyümeye katkısı ise yeniden eksiye döndü. Öncü göstergeler, bu yılın ilk çeyreğinde ekonomik aktivitenin toparlanmaya devam ettiğine dair işaretler verirken, MB talep koşullarının hala enflasyonda düşüş eğilimini destekler nitelikte olduğunu değerlendiriyor. Ancak, yurt içi talebin hızlı bir toparlanma göstermesi durumunda, bankanın ek makro ihtiyati tedbirler alması veya faiz indirim hızını yavaşlatması da ihtimal dahilinde bulunuyor. Enflasyon tarafında ise; Ocak’ta yaşanan yukarı yönlü sürprizin ardından, gıda ve gıda dışı gruplar Şubat enflasyonunun beklenenden düşük gelmesine katkı sağladı. Enflasyonu aşağı çekme çabalarına katkı göstergesi olarak, Maliye Bakanlığı hastane katkı payı artışının bir kısmını geri aldı. Yurt içi talebin toparlanması sonucu üreticilerin maliyet artışlarını tüketicilere yansıtması enflasyonist baskılar yaratmasına rağmen, MB'nin sıkı duruşu, TL'nin reel değer kazanması ve hizmetler enflasyonundaki iyileşme dikkate alındığında, enflayondaki gerilemenin önümüzdeki dönemde devam etmesi beklenebilir. Dolayısıyla, Mart’ta enflasyonun daha da düşmesi öngörülürken, yüksek reel faiz oranları ve makro ihtiyati tedbirler Nisan’da 250 baz puanlık bir faiz indirimi için destek sağlayabilir. Enflasyonun yanı sıra, yerleşiklerin döviz mevduatlarındaki değişimler, döviz kuru hareketleri ve rezerv birikimi gibi faktörler de MB'nin önümüzdeki dönemdeki kararlarını etkileyecektir. Şubat’ta MB, Ocak'taki yoğun döviz alımlarından döviz satışlarına geçmiş, bu durum artan yurt içi döviz talebinden etkilenmiştir. Ayrıca, MB'nin tüzel kişilerin kur korumalı mevduat hesaplarını açmasını veya yenilemesini yasaklaması da bu sürece katkı sağlamıştır. Son günlerde normalleşme işaretleri belirginleşmekle birlikte uzun süreli döviz talebi, MB'yi makro ihtiyati sıkılaştırma, daha küçük faiz indirimleri veya indirimlere ara verme yönünde adım atmaya zorlayabilir. Banka ayrıca, faiz kararlarında toplantı bazında esnek bir yaklaşımı benimsemiş ve yıllık enflasyondaki düşüş beklentilerine paralel olarak faiz indirimlerinin sürebileceğine işaret etmişti. Bu ortamda enflasyonun 2025 sonunda %27, politika faizinin %29 olacağını, risklerin ise yukarı yönlü olduğu düşünüyoruz.
Gelecek bir aylık dönemde yayınlanacak veriler
- 12 Mart: Ocak ödemeler dengesi
- 17 Mart: Şubat Merkezi Yönetim bütçe gerçekleşmeleri
- 20 Mart: Şubat hane halkı işgücü istatistikleri
- 21 Mart: Tüketici güven endeksi
- 25 Mart: Reel sektör güven endeksi
- 25 Mart: Kapasite kullanım oranı
- 27 Mart: Şubat dış ticaret dengesi
- 1 Nisan: Mart imalat PMI
- 3 Nisan: Mart TÜFE, Yİ-ÜFE
- 10 Nisan: Şubat sanayi üretimi
- 11 Nisan: Piyasa katılımcıları anketi
- 14 Nisan: Şubat ödemeler dengesi
- 15 Nisan: Mart Merkezi Yönetim bütçe gerçekleşmeleri
4Ç’de GSYH büyümesi beklentilerin üzerinde
- 4Ç24’de GSYH büyümesi YY %3.0 ile piyasa beklentisinin üzerinde gerçekleşti; özel tüketimdeki ve yatırımlardaki toparlanma dikkat çekti. GSYH büyümesi 2024 yılının tamamı için %3.2 olurken, 2Ç ve 3Ç’deki zayıf performans nedeniyle 2020'den bu yana en düşük seviyesine geriledi. Ancak TÜİK, 3Ç GSYH artışını yıllık %2,.1'den %2.2'ye revize etti.
- Öte yandan, 4Ç GSYH, mevsimsel düzeltmelerden sonra ÇÇ %1.7'lik bir artışla önceki çeyreklere göre dikkate değer bir ivmelenme kaydetti. Stok birikimi ve net ihracatın olumsuz katkılarına rağmen gözlenen bu gelişme, önceki çeyrekteki daralmanın ardından pozitife dönen hanehalkı tüketimi ve hızlanan yatırımlardan kaynaklandı. Veriler, 3Ç itibariyle iki çeyrek ard arda daralmanın ardından teknik resesyonda olan Türkiye'nin 4Ç’de yeniden büyümeye döndüğünü ortaya koydu.
Yıllık enflasyon düşüş eğilimini korudu
- Şubat’ta aylık enflasyon %2.3’le beklentilerin altında kaldı. Yıllık enflasyon düşüş eğilimini sürdürerek bir önceki ayki %42.1 seviyesinden %39.1'e geriledi, ancak MB’nin %24'lük yıl sonu tahmininin oldukça üzerinde seyretti. Şubat 2024’te %4.5'lik bir artış yaşanırken, 2003 bazlı endeksin son on yıldaki Şubat ayları ortalamasının %1.6 olması baz etkisinin bu yıl için olumlu olduğunu gösteriyordu.
- Çekirdek enflasyon (TÜFE-C) aylık %1.8 seviyesinde gerçekleşerek yıllık bazda %40.2'ye geriledi. Bu gelişmeye nispeten yavaş hareket eden döviz sepeti (Şubat ayında aylık %2'ye hızlanmasına rağmen) ve ılımlı ÜFE görünümü destek sağladı. İleriye dönük olarak, fiyatlama davranışı ve hizmetlerdeki atalet, mevcut dezenflasyon sürecinin hızı açısından kilit risk faktörleri olmaya devam etmektedir. Mevsimsellikten arındırılmış rakamlar, ana eğilimin Ocak’taki sıçramanın ardından iyileştiğini ortaya koyuyor.
Şubat ayında PMI'lar zayıf seyrini sürdürdü
- PMI endeksi Şubat’ta zorlu iş koşullarının devam ettiğini gösterecek şekilde daralma bölgesi olan 50 seviyesinin altında kaldı. Bu çerçevede, yılın ilk iki ayındaki ortalaması 2024'ün 4. çeyreğinde kaydedilen 47.7 seviyesinin biraz üzerine çıkarak 48.2 oldu. Ayrıntılara bakıldığında, yeni siparişlerdeki yavaşlamanın ortaya koyduğu durgun talep, üretim ve istihdamdaki zayıflığa katkıda bulundu. Ayrıca, hem girdi maliyeti hem de çıktı fiyatı enflasyonu oranlarının bir ay öncesine kıyasla hızlandığı gözlemlendi.
- Sektörel PMI verileri de Şubat’ta PMI verisiyle uyumlu şekilde üretim ve yeni sipariş düşüşlerini ortaya koydu. Bu, talep zorluklarının ve devam eden enflasyonist baskıların etkisiyle oluştu. Gıda dışında sektörlerin tamamında PMI 50 eşik değerinin altında kalarak, ekonomik faaliyetteki zayıflığın sürdüğünü gösterdi.
İşsizlik oranı düşük seyrini korudu
Mevsimsel olarak düzeltilmiş verilere göre Ocak ayında istihdam düşerken işgücüne katılım oranı da azaldı. Buna paralel olarak manşet işsizlik oranı hafif bir gerilemeyle tarihi düşük seviyelerine yakın seyretti ve % 8.4 oldu. Tarihsel olarak, işsizlik oranında en düşük seviye %8.0 ile Temmuz 2012'de, en yüksek seviye ise %14.1 ile Eylül 2019'da kaydedilmişti.
Öte yandan yılın ilk ayında istihdam oranı azalarak % 49.2 olurken işgücüne katılım oranı ise %53.7 düzeyinde gerçekleşti. Mevsimsel olarak düzeltilmiş haftalık ortalama fiilî çalışma süresi, bir önceki aya göre 0.8 saat artarak 43.4 saate yükseldi. Zamanla ilgili eksik istihdam, potansiyel işgücü ve işsizleri birleştiren atıl işgücü oranı ise sınırlı bir düşüşle %28.1'e geldi. Ocak 2021'de tarihî zirvesi olan %30.2'ye ulaşan, sonraki yıllarda %20-25 aralığında dalgalanand bu oran son dönemde yükseliş eğiliminde hareket ediyor.
2024’te cari işlemler açığı hızla daraldı
- Aralık cari işlemler açığı 4.7 mlyr dolarla beklentileri aştı. Veri ayrıntıları, enerji, altın ve çekirdek kalemler (altın ve enerji hariç) kaynaklı genişleyen ticaret açığı ve birincil gelirdeki keskin bozulmanın bu gelişmede ana etkenler olduğunu ortaya koydu. Bununla birlikte, 12 aylık cari işlemler dengesi, 2023'teki 39.9 mlyr dolarlık açığa kıyasla, 2024 yılı sonunda 10 mlyr dolar (GSYH'nın yaklaşık %0.7'si) seviyesinde gerçekleşti.
- Aylık bazda sermaye hesabında 3.0 milyar dolarlık giriş kaydedildi. Net hata ve noksa kaleminde önemli bir değişim gözlenmezken, resmî rezervler Aralık’ta 1.6 milyar dolar azaldı. Aylık veri detayları, yerleşiklerin hareketlerinin, doğrudan yatırım, portföy yatırımları, yurt dışındaki mevduat artışları ve verilen krediler yoluyla 5.3 milyar dolar çıkışa yol açtığını ortaya koydu. Öte yandan, yabancı yatırımlar, ağırlıklı olarak borç yaratan akışlarla 8.4 milyar dolara ulaştı.
Ocak’ta bütçe açığı daraldı
- Ocak ayı bütçe sonuçlarına göre, faiz dışı harcamalardaki yavaşlama, geçen yılın aynı dönemine kıyasla bütçe dengesinde iyileşmeyi de beraberinde getirdi. Bu dönemde vergi geliri artışı YY %53.3'e yavaşladı. Bu çerçevede, kurumlar vergisi gelirleri düşerken, KDV ve ÖTV gelirlerinin artış hızı da ivme kaybetti. Öte yandan, faiz dışı harcamaların artış hızı YY %38.1'e geriledi. Bu eğilim, ağırlıklı olarak sağlık, emeklilik ve sosyal yardım harcamalarından kaynaklandı ve bu harcamaların büyüme hızı ise YY %34.2'ye düştü. Benzer şekilde, cari transferler ve personel giderlerindeki artış da hız kaybetti.
- Bu gelişmeler sonucunda, vergi gelirleri yıllık bazda reel olarak artarken, hem faiz hem de faiz dışı harcamalar reel bazda geriledi. Buna göre, son 12 aylık bütçe açığının GSYH'ya oranı %4.6 oldu.
MB Mart’ta politika faizini %42.5’e indirdi
- MB politika faizini beklentilere paralel bir şekilde 250 baz puan indirdi. Bu kararını özellikle enflasyondaki olumlu gelişmelerle gerekçelendiren MB şu noktaları vurguladı: (i) çekirdek mal enflasyonu nispeten düşük seviyelerde kaldı, (ii) hizmet enflasyonu yavaşlama belirtileri gösterdi ve (iii) genel olarak enflasyonist eğilimlerde bir düşüş gözlendi. MB değerlendirmesinde ek olarak, 2025'in ilk çeyreği için öncü göstergelerin enflasyondaki düşüşü destekleyici seviyelerde kalmaya devam ettiğini vurguladı.
- Kararın ardından, gerçekleşen enflasyona göre reel politika faizi% 3.4 puana geriledi. Piyasa katılımcılarının ve firmaların enflasyon beklentilerine göre reel faiz ise %17.2 puan ve %0.6 puan oldu. MB devam eden iyileşme eğilimine rağmen enflasyon beklentilerinin ve fiyatlama davranışlarının dezenflasyon için risk oluşturduğuna dikkat çekti.
MB’nin rezervleri Şubat’ta geriledi
- Şubat’ta TL, gelişmekte olan piyasa para birimleri genel olarak güçlü bir performans sergilerken, Döviz Sepeti'nde (50:50 EUR:USD) %2'den fazla artışla en kötü performans gösteren para birimlerinden biri oldu. Öte yandan, Ocak’ta yaklaşık 20 mlyr dolara ulaşan MB'nin döviz alımları, Şubat ayında negatife döndü ve döviz arzının önemli ölçüde azaldığını ortaya koydu.
- Buna bağlı olarak, MB’nin brüt döviz rezervleri (altın rezervleri dahil) Şubat ayında 0.6 mlyr dolar azalarak 165.4 mlyr dolara geriledi. Aynı zamanda, döviz swapları hariç net döviz rezervleri geçen ay 4.7 mlyr dolar düşüşle 60.6 mlyr dolara geldi. Döviz rezervlerindeki bu düşüş, hızlanan KKM (Kur Korumalı Mevduat) çözülmeleri ve mevsimsel olarak olumsuz cari işlemler dengesi dinamikleri nedeniyle yerleşiklerin döviz varlıklarının artmasından kaynaklandı.
Tahvil faizlerinde son dönemde dalgalı seyir
- Aralık ayında faiz indirim döngüsünün başlamasıyla birlikte tahvil faizlerinde ciddi bir gerileme kaydedilse de; Ocak ayı enflasyonunun beklentileri karşılamaması ve bu yıl için MB'nin enflasyon tahmininde yapılan revizyon, bu cephede daha fazla adım atılmayacağı algısı yaratarak tahvil getirileri üzerinde baskı oluşturdu. Buna bağlı olarak, 10 yıllık tahvil getirileri %28 seviyesinin üstüne döndü. Ancak Şubat ayının son günleri ve Mart başında ılımlı Şubat ayı enflasyon rakamı ve MB’nin faiz indirimi tahvil piyasasını destekledi ve 10 yıllık faizler %27-28 aralığına geriledi.
- Ocak ayının ilk yarısındaki güçlü yabancı alımlarının ardından takip eden haftalarda her iki yönde hareketler gözlense de yabancıların iştahı devam etti ve girişler yılbaşından bu yana 5.2 mlyr dolara, geçtiğimiz sene Mart sonunda bu yana ise 26.8 mlyr dolara ulaştı.
YP kredilerde artış sınırı aşağı çekildi
- MB'nin Ocak başında aylık büyüme sınırlarını revize ederek KOBİ kredilerindeki limiti %2'den %2.5'e yükseltirken, YP kredilerdeki limiti %1.5'ten %1'e ve diğer TL ticari kredilerdeki limiti ise %2'den %1.5'e düşürmüştür. Bu düzenlemelere rağmen; bankacılık sektörü verileri kredilerdeki artış hızının sene başından bu yana ivmelendiğini, eğilimdeki gözlenen hızlanmanın ise ağırlıklı olarak YP krediler ile perakende kredilerden kaynaklandığını göstermekteydi.
- PPK açıklamasına bakıldığında; MB kredi büyümesindeki hızlanmaya bağlı olarak güçlü iç talebin ve TL mevduat faizlerindeki düşüşle birlikte dolarizasyon riskinin farkında gözüküyor. Buna istinaden banka YP kredilerdeki büyüme limitini %1'den %0.5'e düşürdü ve büyüme sınırından muaf olan YP kredi çeşitlerinin kapsamını daralttı.
